平安首经团队：钟正生/张璐/常(cháng)艺馨

　　核心观点(diǎn)

　　新增(zēng)社融表现乏力。继一(yī)季度“天量”投(tóu)放(fàng)后(hòu)，2023年4月社融增长明显降温，比去年(nián)4月疫情冲击(jī)期间(jiān)创下(xià)的低(dī)点仅多增2873亿(yì)元，“稳信用(yòng)”压(yā)力有所显现。社融骤(zhòu)降的主(zhǔ)要拖累在于人民币信贷增势放缓， 4月降(jiàng)至2008年以来历史(shǐ)同期的次低点（仅略高(gāo)于2022年同期(qī)）。表外融资和直(zhí)接融(róng)资基本延续了一季(jì)度的格局。1）委托贷款和信托贷款小幅正增长；未(wèi)贴(tiē)现银行承兑汇票较(jiào)去年同期降幅收窄(zhǎi)；2）企业直接融资较去年同期有(yǒu)所下(xià)降，主因(yīn)债(zhài)券到期规模较大。3）政府债融资(zī)规(guī)模同比多(duō)增，但需警惕其“后劲”。2023年(nián)提前批的剩余发行额度不及万亿(yì)，截至(zhì)5月上旬尚未(wèi)下(xià)发剩余批次的(de)地方(fāng)债额度，期间空档可能(néng)拖累政(zhèng)府债融(róng)资表(biǎo)现。

　　新增人民币贷款偏弱，增量明显弱于(yú)历史同(tóng)期均值(zhí)。各分项从强到弱排序，企业(yè)中长期贷款(kuǎn)>；企业(yè)短(duǎn)期贷款>；居民短(duǎn)期贷(dài)款>；居民中长期贷款。新增人民币贷款的最大问题仍然在(zài)于居民中长期贷款，房地(dì)产销售不振使(shǐ)其(qí)增量不足，居民预(yù)期(qī)偏弱、提前(qián)偿还存量房贷又雪上加霜。但基(jī)于4月这个(gè)信贷投放传统淡季的数据，尚不(bù)能得出企业信贷需(xū)求不足的结论(lùn)。一方面，企业中长期贷款在一季(jì)度大幅高增(zēng)后，4月又创历史同期新高，仍能有效发力(lì)；另一方面(miàn)，表内(nèi)票据维持(chí)低增(zēng)长（与去年1-5月表内(nèi)票据高增长(zhǎng)形(xíng)成对比(bǐ)），也意味(wèi)着(zhe)目前企业贷款需求或(huò)许尚可。此外，4月初以来存(cún)款利(lì)率市场(chǎng)化改革(gé)较快推进，这有(yǒu)助于缓解银行面临的(de)净(jìng)息差(chà)压力，增强其(qí)支持实体经济的可持(chí)续性，能够为企业贷款利率的进(jìn)一步下(xià)调“蓄(xù)力”。

　　从货(huò)币(bì)供应量和存款数据看(kàn)：1）M1同比小幅回升(shēng)。每四大灵猴的兵器叫什么名字年前4个月翘尾因素(sù)对M1同(tóng)比(bǐ)走(zǒu)势(shì)影响较大，或是驱动其变化的主因。在贷款扩张(zhāng)的同时(shí)，四大灵猴的兵器叫什么名字企业存款也有边际改(gǎi)善。2）M2同比增速(sù)有(yǒu)所回落。4月(yuè)居民资(zī)产(chǎn)再(zài)配置，银行理(lǐ)财(cái)规(guī)模重回扩张，对M2形成拖(tuō)累。考(kǎo)虑到(dào)去年4月M2同比增速较3月抬升(shēng)0.8个百分点，基数变化也(yě)有较强影响。3）居民存款同比少增。考虑到4月多家中小银行下调挂(guà)牌存(cún)款利率(lǜ)、银行理财(cái)市场火热、居民提(tí)前(qián)偿还房贷规模较高，其驱(qū)动因素(sù)更多是家庭资产的再配(pèi)置，流向消费规模可(kě)能较为有(yǒu)限。4）4月财政存款(kuǎn)同比大幅多(duō)增(zēng)，但结合基建相关高频开工(gōng)率和重大(dà)项目开工金(jīn)额数据看，财政(zhèng)对实(shí)体经济(jì)支持力度可能有(yǒu)所减(jiǎn)弱。从4月金融(róng)数据看，房地产恢复仍然缓慢，此时(shí)若财政(zhèng)基建支持力(lì)度不稳，可能(néng)导致中国经济环(huán)比增长(zhǎng)动能较快衰减。

　　目前社(shè)融增速回升幅度较(jiào)小，但与名(míng)义GDP增速(sù)对比看，货币政(zhèng)策对实体经(jīng)济的(de)支(zhī)持还是比较(jiào)有力的。即便按(àn)2023年(nián)中(zhōng)国(guó)名义GDP增速(sù)7％-8％的情形（假设全(quán)年录得6％左右(yòu)的实际GDP增速，加上1到2个点的GDP平减指数），10％的社(shè)融(róng)增速也应足够与之匹配。我们认为，后(hòu)续(xù)需(xū)通过财政加(jiā)力(lì)、促进房地产修复、促进家庭超额(é)储蓄(xù)动用(yòng)等方式扩大总需(xū)求(qiú)，夯实经济回升势头。

　　一(yī)

　　新增社融表现乏力

　　新增社融表现乏力。2023年4月新增社会(huì)融资规模为1.22万亿(yì)元，同比多增(zēng)2873亿(yì)元；社(shè)融存(cún)量同比(bǐ)增速持平于上月(yuè)的(de)10％。考虑到去年同期疫情多点散(sàn)发、社融一度触“冰”的低基数效应，以及今年一季度“开门红”期间社融月(yuè)均同比多增8200多亿的亮(liàng)眼表(biǎo)现(xiàn)，4月社融表现乏(fá)力“稳信用(yòng)”压力(lì)有所显现。从(cóng)分项看：

　　一(yī)方(fāng)面，人(rén)民币信(xìn)贷增势放缓，是4月社融骤(zhòu)降的主要拖(tuō)累。2023年4月人(rén)民币贷款4431亿(yì)元(yuán)，为(wèi)2008年以来历史同期的次(cì)低点（仅较2022年同期(qī)高(gāo)815亿元）。不过，得益(yì)于出口边际回暖、人民币汇率相对稳定，4月外(wài)币贷款同比有所少减。

　　另一方面，表外(wài)融资和直接(jiē)融资(zī)基本延续了一季度的格局。

• 　　一(yī)则，企业(yè)直接融资同比缩(suō)量，继续(xù)小幅(fú)拖累(lèi)新增社融。2023年4月企业债融资(zī)、非金融企业境内股票(piào)融资分别同比少增809亿(yì)元、173亿(yì)元(yuán)。今年春节后，企业贷款发(fā)行(xíng)规(guī)模持续高于(yú)去年同期，但到期(qī)偿还也迎来高峰，对净融资构成拖累。截至2023年一季度末，2022年10月推出的(de)500亿元民营企(qǐ)业债券融资支持(chí)工具（第二(èr)期）尚未开始投放使用(yòng)，相关政策支(zhī)持还有待(dài)落地。

• 　　二(èr)则，政府债融资(zī)规模同比(bǐ)多增，但需警惕(tì)其“后劲(jìn)”。今年(nián)前4个月，财(cái)政(zhèng)继续前置(zhì)发力，政府债融资规模(mó)较去(qù)年同期累计多增3114亿(yì)元。以财政预算数(shù)据(jù)看，2023年政(zhèng)府债融资(zī)的总(zǒng)体规模与去年(nián)相(xiāng)当(dāng)。但不同之处在于，2022年在(zài)3月底就已经(jīng)下达剩(shèng)余批次的(de)新增地方债额(é)度，而2023年截(jié)至5月(yuè)上旬仍(réng)未下发剩(shèng)余批次的地方(fāng)债(zhài)额度，且提前批的剩余发行额(é)度不及(jí)万亿。如果近期下达地方债额度，按照往年(nián)节奏，经过(guò)地(dì)方(fāng)政府项(xiàng)目额度分配、预算调整程序(xù)，剩余批次地(dì)方(fāng)债可能至6月中下(xià)旬(xún)才能发出，期间(jiān)的“空档”可能会拖累政府债融资表(biǎo)现。

• 　　三则(zé)，表外融资同比多增，持续对社融(róng)构成(chéng)小幅支撑(chēng)。其中，委托(tuō)贷(dài)款和信托(tuō)贷款单(dān)月小(xiǎo)幅(fú)新(xīn)增，相比去年同(tóng)期分别(bié)多增85亿元、少减734亿元。在表内票(piào)据(jù)贴现减少的情(qíng)况(kuàng)下，未贴现银行承兑(duì)汇票较去年同期降幅收窄，同比少减1210亿元。

　　二

　　贷款(kuǎn)拖累在居民端

　　2023年(nián)4月新增人民(mín)币贷款(kuǎn)为7188亿(yì)元(yuán)，比去(qù)年同期低(dī)点仅略有多(duō)增，相比18年-21年(nián)同期均(jūn)值(zhí)少增6237亿元。各分项从强到弱排序(xù)，“企(qǐ)业(yè)中长(zhǎng)期贷款 >； 企业(yè)短期贷款 >； 居民短期贷款 >； 居民(mín)中长(zhǎng)期贷款”。具体(tǐ)地，

• 　　居(jū)民中长期贷款单月(yuè)净偿还规模达历史新高，相比18年-21年同期(qī)均值多减5410亿(yì)元；

• 　　居民短期贷款同比(bǐ)少减，但较(jiào)18年-21年同期均(jūn)值(zhí)多(duō)减2625亿元；

• 　　企(qǐ)业短期贷款同比多增，但略低(dī)于(yú)18年-21年同期均(jūn)值；

• 　　企业中(zhōng)长期(qī)贷款(kuǎn)延(yán)续前期亮眼表现(xiàn)，同(tóng)比大幅多增4071亿元，且创历史(shǐ)同期(qī)新高。

　　总体看，新增人(rén)民币贷款(kuǎn)的最大问题仍(réng)然在于居民中长期贷款(kuǎn)，房地产(chǎn)销售低(dī)迷使其增量不(bù)足，居民预期偏弱(ruò)、提前(qián)偿还存量(liàng)房贷(dài)又(yòu)雪上(shàng)加霜。基于4月这(zhè)个信(xìn)贷投放传统(tǒng)淡(dàn)季的数据，尚(shàng)不能(néng)得出企(qǐ)业信贷需求(qiú)不(bù)足的(de)结(jié)论(lùn)。

• 　　一方(fāng)面，企业中长期(qī)贷款在一季度大幅高增后，4月又创历史同期新高(gāo)，仍(réng)然能够有效(xiào)发力。

• 　　另一方(fāng)面，表内票(piào)据维持低增长(zhǎng)（与去年1-5月表(biǎo)内票据高增长形成对比），也意(yì)味着目(mù)前企业(yè)贷款需求或许尚可。

• 　　此(cǐ)外，4月初以来存款(kuǎn)利(lì)率市场化改革较快推进(jìn)，这有(yǒu)助于缓解银(yín)行面临的净(jìng)息(xī)差(chà)压力，增(zēng)强其支(zhī)持实体经(jīng)济(jì)的可持续性，能(néng)够为企业贷款(kuǎn)利率的 进一步下(xià)调“蓄力(lì)”。

　　三

　　居民资产(chǎn)再配(pèi)置

　　M1同(tóng)比小幅回升。一(yī)方面(miàn)，从历史规律看(kàn)，每(měi)年前4个月(yuè)翘尾因(yīn)素对M1同比(bǐ)走(zǒu)势的影响较大，这可能是(shì)驱(qū)动(dòng)其变化的主要原因。另一方(fāng)面，在企业贷款扩(kuò)张的同时，企(qǐ)业存款也有边际改善，4月新(xīn)增规模约1408亿元，而21年、22年4月企业(yè)存款(kuǎn)均在减少。

　　M2同比(bǐ)增速有所回落。一(yī)方面，4月信贷扩张(zhāng)乏(fá)力，对(duì)M2的支撑不强。另一(yī)方面，居民资产(chǎn)再配置，银行理财规模重回扩(kuò)张(zhāng)，对M2也形成拖累。此外，考(kǎo)虑到去年4月M2同比增速(sù)较3月(yuè)抬升0.8个百分(fēn)点(diǎn)，基数的(de)变化也有较强影(yǐng)响(xiǎng)。

　　4月居民存款出现了2022年3月以来(lái)的首次同比少增，其驱(qū)动因素更多是家庭资(zī)产的再配置，流向消费的规模可能较为有限。4月以来多(duō)家(jiā)中(zhōng)小(xiǎo)银行下调挂(guà)牌存款(kuǎn)利率(lǜ)（据融360监测数据，4月份农(nóng)商(shāng)行1年、2年(nián)、3年、5年期存款(kuǎn)平均利率分别环比(bǐ)下(xià)跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银行理财市场需求火(huǒ)热(rè)，居民提前偿还(hái)房(fáng)贷(dài)规模较高（4月居民(mín)中(zhōng)长期贷款净偿(cháng)还规模达(dá)历史新高）。

　　值得警惕的是，4月(yuè)财政存款同比大幅多增4618亿元，去年同期留抵退税(shuì)推进存在(zài)一定影响。但结合其他指标(biāo)看，财(cái)政对实体经济(jì)的支(zhī)持力度可能有所减弱，基建投资(zī)相关的(de)高频指(zhǐ)标出现了下行的苗头（4月下旬以来(lái)，全国高炉开工率、电炉开工率、独立焦化厂(chǎng)焦(jiāo)炉(lú)生产率(lǜ)、水(shuǐ)泥磨(mó)机运转率(lǜ)、石油沥青开(kāi)工率(lǜ)等(děng)指标环(huán)比走(zǒu)弱），重大项(xiàng)目(mù)开工金额同环比较快(kuài)下滑（据(jù)Mysteel不完全统计，2023年4月(yuè)全国各地(dì)重大(dà)项目开工总投资额(é)约28078.26亿元，环比下降34.0％，不及去年同期的半数）。从4月金融数据看，房地产(chǎn)恢复仍(réng)然缓慢，此时如果财政基(jī)建支(zhī)持力(lì)度不稳，可能导(dǎo)致中(zhōng)国经济(jì)的(de)环比增长动能较快衰减。

未经允许不得转载：腾众软件科技有限公司 四大灵猴的兵器叫什么名字